屈庆:从7月央行资产负债表变化看降准的真实意图

江海证券屈庆
屈庆认为,根据央行7月份资产负债表的变化,此次降准是货币政策回归常态后的常规操作,用于对冲资金,并不是额外宽松,不能带动资金利率下行。即使后期再降准,只是对资金缺口的对冲,不意味着宽松。

市场展望

周三债市利率小幅下行,早盘OMO多投放了400亿,引发市场的乐观预期。不过,到了尾盘,因为未知消息或者是其他什么原因,利率再度上行。当然,具体是什么原因并不太重要,关键是目前利率太低,市场乐观预期也打的太满,波动大,市场敏感也是可以理解的。当天OMO多投放400亿,对此我们认为:

(1)临近月末,资金偏紧,是央行多放钱的主要原因。其实6月份以来每到月末,央行都会有那么几天多放点钱,这体现了央行维持资金稳定的意图。而一旦资金紧张过去后,央行OMO重新回到100亿,前期放的钱自然到期形成资金回笼,并没有额外沉淀下来。所以是短期应对流动性的操作,对市场影响是不大的。

(2)因为后期流动性缺口压力较大,市场对降准的预期一直比较强。但是从7月份降准后看,资金利率并没有明显的回落,这说明降准的目的就是对冲了资金的缺口,并没有产生额外的宽松。这一点非常关键,因为不同的降准的目的决定了债券市场利率的变化趋势。如果只是对冲资金缺口,那么对资金利率影响不大,自然对债券市场影响不大;如果是额外投放资金,资金利率下行,对债券市场利好。

(3)现在更重要的是降息的预期能否兑现。因为如果降准只是对冲流动性缺口,那么资金利率还不会明显的下降,但存单利率已经明显偏离MLF利率,这说明市场存在浓厚的降息预期。而只有降息才能真正的支撑存单明显低于MLF利率的现实情况。

因此,不管后期降息是否兑现,债券市场已经高度依赖降息来支撑目前的收益率水平,这本身就是非常危险的事情。

从7月央行资产负债表变化看降准的真实意图

从近期公布的最新央行资产负债表来看,7月央行缩表9395.75亿元,其中变动的主要分项有:资产端对其他存款性公司债权减少9288.65亿元,负债端其他存款性公司存款减少14199.7亿元,政府存款增加4395.31亿元。通过央行资产负债表的变化项,我们可以分析央行7月份降准的真实目的:

(1)7月央行降准释放约1万亿元资金,指出“释放的一部分资金将被金融机构用于归还到期的MLF,还有一部分资金被金融机构用于弥补7月中下旬税期高峰带来的流动性缺口”。从7月数据来看,降准使得法定准备金减少1万亿元,超额准备金减少4000亿元,源于银行购置政府债券或财政超收,因此财政存款增加相应数额。

(2)对其他存款性公司债权减少约9300亿元,7月MLF和omo分别净回笼3000亿元和600亿元,那么我们猜测其他减少的部分则可能是再贷款再贴现,达到5700亿。当然,不管具体是什么项目,对其他存款性公司债权的下降意味着银行流动性的下降,所以央行才有了央行7月份的降准。因此,我们认为7月份降准属于对冲资金缺口。

从7月资金利率并没有明显下降,月均DR007仅较6月回落9BP,依然围绕2.2波动的事实也可以推测,7月份的降准更多属于对冲资金缺口,而并非额外的资金投放。当然,这一点其实降准的时候央行讲的很清楚,只是市场对此预期过于乐观。

(3)展望后期,年内到期的MLF不少,也可能存在再贷款到期(去年疫情后投放的,期限最多1年),那么意味着资金缺口依然很大,所以不排除央行继续降准的可能性。但如果依然是对冲资金缺口,那么并不代表资金利率会明显的下降,因此对债市的利好作用较为有限,顶多只是情绪上的利好。包括周三OMO多放400亿,也是因为资金紧张导致的。

如果降准只是对冲资金缺口,那么重要性不如降息预期能否兑现。如果降息预期不能兑现,那么现在存单利率过低,就缺乏货币政策的支撑,是需要警惕的事情。

综合而言,我们根据央行7月份资产负债表的变化,判断此次降准是货币政策回归常态后的常规操作,用于对冲资金,并不是额外宽松,不能带动资金利率下行。即使后期再降准,只是对资金缺口的对冲,不意味着宽松。

本文作者:江海债券屈庆,来源:屈庆债券论坛,原文标题:从7月央行资产负债表变化看降准的真实意图——江海债市日报2021-8-26

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此次降准是货币政策回归常态后的常规操作

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